原創：劉教鏈

24日文章說到，《Uniswap(UNI)驟升超50%》，皆因Uniswap基金會發了一篇帖子，看似是要開啟分紅賦能，網上一片興奮。但正如文中指出，“市場短期邏輯根本不是基本面邏輯，而是資金面邏輯”，“有強莊要爆拉，消息不過只是配合而已”。

看量價關系，某平臺數據，23號爆拉，日內波幅5.58刀（7刀-12.58刀），成交量1000多萬(UNI)，1.08億刀；而24號多空高位激烈互搏，日內波幅收窄到2.35刀（10.5刀-12.85刀），成交量卻放大到1400多萬(UNI)，1.66億刀，放大了近50%；及至今天25號，截至發文時，波幅進一步收窄到1刀（10.6刀-11.6刀），成交量也大幅萎縮到500多萬(UNI)，5500多萬刀，顯示出多空雙方皆已戰至力竭，暫時鳴金收兵。

就在24號多空激烈交戰的時候，鏈上監控顯示，Uniswap團隊/投資人/顧問的持倉地址，從Compound提取了此前存入的9萬枚UNI，并立即通過Uniswap V3如數逢高出貨，變賣成了USDC，落袋大約100萬美刀，平均成交價格11.48刀。

這點兒錢，并不算多。只是這吃相，不太雅觀。雖說逢高減倉，天經地義，但是對于團隊和投資人這樣的大戶，重量級的利益相關方，公告減持，讓散戶先跑，是合規證券市場上比較通行的政策辦法。

對于筆者首批建倉的UNI倉位而言，目前這個價格恰巧處于一個比較有趣或者說比較尷尬的水平上。

如上圖所示，如果以2021年3月9號收盤價計算，該批UNI倉位以ROI 472.9%對102.44%大幅跑贏BTC。而如果以2024年2月24號收盤價計算，則基本持平，略勝一毫。但今天25號繼續回落，則又略輸一籌。

這也是躬身入局，用真金白銀驗證那個道理，穿越牛熊，跑贏比特幣太難太難。

太多太多，執著于追求對BTC的alpha（超額收益），結果往往最后落得個負alpha的結局。

花錢買個明白，這就叫做交學費。

花錢還沒買到明白，那就叫做學費白交了。

不過好在，Uniswap的基本面，是實打實可以計算的DeFi協議。以1/6為可提取費用比例（分紅賦能比例），測算UNI估值矩陣如下：

上表中，有三個維度：第一個維度是UNI供應量參數，分別取10億作為全流通量（full supply），以及CMC數據59.8億作為實際流通量（circulated supply）；第二個維度是協議捕獲費用參數，取24h數據然后求年化（annualized fee），此處最小值200萬刀是近日info.uniswap.org報告的鏈上實際數據，而300萬、400萬、500萬則是假設牛市會帶來更高交易量而拉高平均費用收入；第三個維度則是假設的P/E估值倍數，這里簡單放了50倍和100倍兩個數值。

當然，筆者的算法是非常干而粗糙的。若有朋友認為牛市一來，市場集體上頭，會跑出什么“市夢率”之類的，那都屬于超出理性范疇的事情，各有各的想象空間了。就像當年筆者測算“UNI的估值區間在1.47美元到2.16美元之間”，從而支撐彼時2刀以下開始建倉的決策，彼時又怎能料到，2021年的牛市來得那么快、那么急，而測算的估值區間1.47-2.16很快就被甩的不見了蹤影，短短半年之后竟沖到了最高接近45刀的高位，達測算區間的20-30倍。

當反身性效應發生作用的時候，誰都無法預料非理性的市場會走向何方。理性計算大概能夠給予我們一絲安慰的是，市場的價值底部大概會在哪里。比如，在上述估值矩陣中，6-10刀大概就是最差水準。再低，也許大概就是格雷厄姆的煙蒂了吧？