作者：YettaS，Primitive Ventures 合伙人 來源：X，@YettaSing
USDT 憑借在全球范圍內的廣泛流通和龐大資產規模，已經成為離岸市場中最重要的流動性工具，但我們對Tether的疑問從未停止：為什么說Tether是我們行業事實上的央行？美國監管對它的態度為何如此拉扯 —— 既不完全打壓，也未給出明確支持？它的存在到底對美國金融市場意味著什么？在這種拉扯中，它的破局點又在哪里？這篇文章將幫助你站在一個更加宏觀的角度來思考穩定幣的意義，這是這個領域突破的前提。
Tether最新發布的Q3數據展現了它超強的盈利能力。截至 Q3，其資產總額達到 $125bn，其中美債約 $102bn，Q3凈利 $2bn，全年累計利潤$7.7bn。相較之下，BlackRock Q3 利潤為 $1.6bn，Visa 為$4.9bn，而Tether的人數不到他們的百分之一，人效是他們的百倍以上。
其實Tether并沒有多么炸裂的開端，它從一個小小的需求開始。當時所有交易所全是BTC交易對，兩邊價格都在浮動，結算很不方便，而Bitfinex發現了這個問題，于是推出USDT作為記賬單位(UoA)，這是它找到的第一個場景；2019年孫哥發現了穩定幣在交易所間跨鏈的需求，ETH轉U又貴又慢，而Tron上又便宜又快，孫哥立馬開始大規模補貼擠占市場，花了數億元（當然來自Tron節點收益）來補貼TRC20-USDT的交易所充提，凡在當時充提基本能享受16%-30%的收益，作為交易所間轉賬的交易媒介(MoE)這是它找到的第二個場景；隨后的故事大家就都知道了，USDT被鏈下世界大規模采用，在惡性通脹的國家作為價值存儲(SoV)，在各種灰色地帶作為交易媒介(MoE)，變成影子美元是它的第三個場景。三次進化，Tether隨著USDT的市值和流動性一起成長。
目前，Tether資產超過80%投資在美債，這使得 Tether 幾乎具備了美國政府型貨幣市場基金的特征，即資產安全性高、流動性充足。作為SoV，它的安全性高于存款，存款有銀行資產端風險，SVB破產對USDC的影響就是一個例子，而國債是最低風險的金融產品。
同時，它也優于貨幣基金，因為貨幣基金沒有貨幣結算功能，它只是銷售的產品，不能成為貨幣流通本身。這也是為何Tether能如此高人效的原因，USDT作為MoE在減小貨幣流通的摩擦角度遠遠優于現有的跨境結算或支付渠道 ，而作為名義上的影子美元和共識最強的UoA，各類渠道和兌換平臺都成為了Tether打工人幫它把網絡鋪向全球。
這就是貨幣生意的魅力，Tether結合了支付、結算、Treasure管理而成為了我們行業實際的美聯儲，這些都是在沒有crypto前無法想象的。它的網絡效應隨著流動性擴大而擴大，這不是把5%的yield分給用戶并用token vampire attack 就能顛覆的。
說到這，我們就能理解為什么Paypal要發穩定幣，因為隨著它業務的擴大已經實現了資金沉淀與收付結算，而穩定幣是這一切的最佳載體。那換個角度，美國的銀行與貨幣基金會不會眼紅這門生意？
美國要干掉Tether其實非常簡單，因為美債的托管非常中心化，而且Tether自2021年被司法部介入調查，并在22年年底轉給Souther District of NY的當紅炸雞檢察官Darmian William（基本所有高階的crypto 犯罪案件都在他手里，包括SBF案件），所以不是不能，而是不想，那么不想的原因是什么？
首先，是美債市場的流動性風險。Tether 的資產中有 80% 是美國國債，若監管對其采取極端限制措施導致 Tether 不得不大規模拋售美債，這可能會引發美債市場的動蕩甚至崩盤。這是大而不倒。
更重要的是USDT作為影子美元的全球擴展。在全球通脹嚴重的地區，USDT 被視為一種價值存儲手段；在金融制裁與資本管制的地區，USDT 成為地下交易的流通貨幣；在恐怖組織、毒品、詐騙、洗錢的地方都能看到它的身影。當USDT在越多國家被越多渠道越多場景所使用，它的反脆弱性會得到巨大提升。這是深而不倒。
對此，美聯儲一定喜聞樂見，明面上美聯儲有維持物價穩定與實現充分就業的雙重使命，但更深層次是加強美元霸權，掌控全球資本流動。而正是USDT 和 USDC 的廣泛流通幫助美元擴展了離岸流動性。USDC 是受監管的美元 on/offramp 工具，而 USDT 則憑借其廣泛的渠道將美元滲透至全球，USDT 的地下銀行系統和灰色匯款服務，實際上是在為美元流通和跨境支付提供便利。這幫助美國在全球金融秩序中繼續發揮主導作用，美元霸權得到進一步深化。
盡管 Tether 從多個方面幫助了美國金融霸權延續，但其與美國監管機構的博弈依然存在，Hayes曾說“Tether 可以在一夜之間被美國銀行系統關閉，即使它一切照章辦事”。
首先，它無法支持美聯儲的貨幣政策。Tether 作為完全儲備型的穩定幣，不會隨美聯儲的貨幣政策調整流動性，無法像商業銀行那樣參與美聯儲的量化寬松或貨幣收緊。這種獨立性雖然提升了其信用，但也讓美聯儲難以通過它來實現貨幣政策目標。
其次，財政部要警惕它造成美債市場動蕩。假如 Tether 因突發事件崩潰，將不得不大量拋售美債，這會給美債市場帶來巨大壓力，這在10月29日的財政部借款咨詢委員會上被廣泛討論，是否有可能通過一些方法直接tokenize 美債而減輕USDT對美債市場的影響。
最后也是最重要的，Tether實質在擠壓銀行與貨幣基金的生存空間。穩定幣的高流動性、高收益吸引了越來越多的用戶，銀行的存款吸收能力與貨幣基金的吸引力都受到巨大挑戰。與此同時，Tether的生意太賺錢了，那為什么銀行與貨幣基金不可以做呢？今年四月lummis-gillibrand payment stablecoin act 被提出，它鼓勵更多銀行與信托機構參與穩定幣市場就是一個力證。
Tether的發展其實是一部波瀾壯闊的奮斗史，背負著原罪的監管套利給了它巨大的發展機遇與空間，如今終于有一些角力可以開始與舊勢力抗衡，可以走到哪兒誰也說不準，但任何具有突破性的創新都是對過去權力與利益結構的再分配。
要超越美元體系，Tether的未來不僅僅在于維持全球的支付與流動性角色，而是更深層次地思考如何構建一個真正的超主權貨幣體系。我認為它的關鍵在于與BTC的掛鉤。2023年，Tether率先邁出了這一步，將其利潤的15%用于配置比特幣，這不僅是一次資產儲備的多元化嘗試，更是事實上使BTC成為支撐其穩定幣生態的重要組成部分。
未來，隨著Tether的支付網絡擴展和BTC在全球市場作為超主權貨幣的深化，我們有可能見證一個嶄新的金融秩序。
一場革命往往從邊緣開始，在對舊時代信念衰敗的裂縫中萌芽。對羅馬的崇拜，讓羅馬文明主宰世界變成了一種“自我實現的預言” 。新神的誕生過程也許隨機，但是舊神的黃昏已經注定。
喜來順財經
