作者：曼昆區塊鏈法律
2024年以來，RWA（Real-World Assets，現實世界資產）成為Web3和傳統金融數字化領域的熱點話題。從房地產Token、票據、供應鏈金融，到債券和基金份額Token化，越來越多的項目方和資本開始尋找全球范圍內合規落地的渠道。
時間來到2025年3月17日，迪拜金融服務管理局（DFSA）發布了《Tokenisation Regulatory Sandbox Guide》，首次明確將代幣化納入監管重點，并推出創新測試許可機制（ITL），釋放出一條現實、清晰且具備實際可操作性的合規路徑。
目前，意向申請窗口已開放，僅為2025年3月17日至4月24日期間。因此，對于計劃出海的RWA項目方而言，這條路徑，正是當前階段值得重點關注與把握的重要選項。
此次指南明確指出，DFSA將Tokenised Investments納入監管體系，并將代幣具體區分為：
Security Token（證券型代幣）
Derivative Token（衍生品型代幣）
這樣一來，代幣化資產將不再處于監管灰色地帶，迪拜市場內的RWA項目，尤其是房地產、供應鏈金融、票據、債券等傳統資產Token化，也將擁有更為清晰的合規依據與監管指引。
同時，DFSA對沙盒申請對象的設置，為不同類型的RWA項目方提供了實際操作空間。根據DFSA指南，目前可以申請參與沙盒的公司主體包括：
發行、交易、持有或結算代幣化投資（如股票、債券、伊斯蘭債券和集合投資基金單位）的公司；
已持有DFSA牌照，計劃擴展代幣化業務的金融機構；
對適用法律和監管框架具備深入理解的公司團隊。
也就是說，無論是已有一定金融背景、希望拓展代幣化業務的傳統金融機構，還是處于模式探索期、專注RWA資產數字化的創業項目方，均可借助DFSA沙盒機制申請入場，獲得低門檻合規試水機會。
特別對于中小型RWA創業團隊而言，沙盒內提供的階段性監管豁免與支持性政策，恰好能夠幫助團隊在早期用較低成本驗證商業模式，同時明確未來合規持牌路徑。
更值得關注的是，DFSA此次推出了名為ITL Tokenisation Cohort的創新測試許可機制（Innovation Testing Licence），允許RWA項目方在不完全滿足所有資本要求、風控義務的情況下，提前進入市場，實現在真實環境中低門檻測試產品與模式，再過渡到持牌階段。
整體流程分為三階段：
1. 表達意向階段
項目方需提交意向表，表明在DIFC（迪拜國際金融中心）開展Tokenisation業務的計劃。DFSA會根據背景、治理、技術方案等進行初步評估。
2. ITL測試階段
通過初評后，項目可在6-12個月的窗口期內，享受部分資本金、審慎義務、報告要求的豁免，低成本接入真實市環境場，測試商業模式。不過，DFSA也明確指出，參與項目仍需接受持續監管，項目方需確保信息披露、DLT系統安全、托管安排等關鍵風險點符合監管要求。
3. 持牌轉正階段
測試期結束后，項目需選擇申請完整DFSA持牌，或按照退出機制清退業務。DFSA將對“畢業”未達標項目會嚴格執行市場退出。
需要注意的是，此次沙盒僅服務于傳統金融資產與現實世界資產Token化，因此，其他純加密貨幣項目（Crypto Tokens）及法幣穩定幣（Fiat Crypto Tokens）等并不適用。
目前在全球范圍內，對于RWA或代幣化資產有明確監管框架的，主要集中在迪拜與香港兩個市場。兩者雖均積極推動RWA監管清晰化，但在具體實施上存在顯著差異。
可以看出，迪拜DFSA與香港HKMA雖然都在積極推動代幣化監管清晰化，但兩地機制在參與門檻與適用主體上呈現出顯著差異。
對于RWA創業者而言，DFSA此次推出的ITL沙盒機制，具備幾個值得特別關注的現實優勢：
1. 適合初創與中小型團隊，獨立申請靈活
香港Ensemble沙盒，整體設計偏重于傳統金融體系參與，銀行、券商等持牌機構主導，初創項目方往往需要依附合作方參與，申請鏈條相對復雜。
相比之下，DFSA的ITL機制允許項目方以獨立主體直接申請，無需依賴已有金融機構背景，對于資源有限、處于模式探索期的RWA項目而言，具備更高的自主性和操作靈活度。
2. 測試期階段性豁免，降低合規試水成本
DFSA明確提供6-12個月測試窗口，期間對資本金要求、審慎風控義務實行階段性豁免，尤其是允許項目在真實市場環境中快速驗證商業模式，同時大幅降低早期試水成本和運營負擔。因此，DFSA ITL機制算的上是在當前全球多元監管體系下，少有對RWA創業項目提供獨立申請通道、階段性豁免、畢業轉正全鏈條路徑的實踐案例。
而香港路徑整體合規門檻較高，特別是SFC持牌體系對資本金、治理架構等設有嚴格要求，短期內對初創團隊挑戰不小。
3. 監管框架清晰，RWA資產正式納管
DFSA此次將Security Token與Derivative Token納入現行金融監管體系，消除了代幣化資產此前面臨的政策空白與法律風險。項目方只需遵循DFSA既有金融產品監管框架，便可合法合規展開發行、交易等業務，政策可預期性強。
相較而言，香港Ensemble沙盒目前仍處于銀行、金融機構間的協作試點階段，適用范圍更偏向金融基礎設施層面，適用于Web3項目方，尤其是創業項目方的直接監管通道尚待完善。
可以看出，DFSA此次沙盒推出，不僅是單純的合規創新，更體現出迪拜作為中東區域金融科技中心，爭取RWA賽道先發優勢的政策意圖。
無論選擇香港還是迪拜，RWA項目的關鍵始終在于如何根據自身階段、資源與戰略規劃，找到最適合項目現階段的合規路徑。
此次DFSA推出的代幣化監管沙盒，正為處于探索期、希望快速驗證模式的RWA項目方，提供了一個門檻適中、監管框架清晰、成本可控的現實機會。
但值得注意的是，這一窗口并非長期開放，項目方不僅要把握時間，更需要提前完成合規準備，才能真正率先落地。
對此，曼昆律師建議，重點關注以下幾點：
盡早完成DIFC注冊與法律架構設計。只有在DIFC設立注冊實體，才能進入DFSA監管體系。建議提前規劃股權結構、稅務安排，避免因合規準備不足錯失申請窗口。
提前準備技術方案與風控材料。DFSA對DLT系統設計、托管機制、合規流程有詳細要求，建議聘請合規團隊協助準備相關材料，確保在申請ITL階段一舉通過。
規劃ITL畢業后的持牌路徑。沙盒期僅為階段性便利，最終目標應是完整獲取DFSA正式牌照，建議同步準備資本金補足、治理文件完善等長期計劃，避免沙盒期結束后運營中斷。
可以預見，DFSA沙盒將會吸引全球項目的涌入，不過真正能率先落地、完成畢業轉正的，依舊是那些在治理、風控、合規準備上提前布局的團隊。
監管窗口期已然開啟，市場留給行動者的時間，往往不多。
下一步，你準備好了嗎？
喜來順財經
