作者：張烽
回望2014-2018年間席卷全國的P2P互聯(lián)網(wǎng)金融監(jiān)管風暴，從野蠻生長到全面清退的軌跡，為當下如火如荼的RWA（真實世界資產(chǎn)）加密業(yè)務提供了深刻的鏡鑒。據(jù)統(tǒng)計，截至2020年末，國內(nèi)實際運營的P2P平臺數(shù)量由高峰期的逾5000家徹底清零，涉及未償還余額超過8000億元，這一數(shù)字凸顯了金融創(chuàng)新脫離監(jiān)管框架的毀滅性后果。當年P(guān)2P行業(yè)從“金融創(chuàng)新”的光環(huán)跌落至“非法集資”的深淵，其核心教訓在于未能準確把握金融本質(zhì)、忽視監(jiān)管邏輯、低估法律風險。
根據(jù)波士頓咨詢集團預測，到2030年，代幣化資產(chǎn)市場規(guī)模可能達到16萬億美元，這種爆發(fā)式增長背后隱藏著復雜的合規(guī)挑戰(zhàn)。RWA加密業(yè)務——這一將房地產(chǎn)、債券、大宗商品等傳統(tǒng)資產(chǎn)通過代幣化引入?yún)^(qū)塊鏈世界的新興領域——很多人都認為將重走類似的歷史發(fā)展之路。
所謂溫故而知新，我們將構(gòu)建獨特的科技+金融+法律三重維度，首先確立合規(guī)作為核心生產(chǎn)力的新范式，繼而系統(tǒng)解構(gòu)RWA加密業(yè)務面臨的法律合規(guī)風險五層預警，并提出分類分級的合規(guī)戰(zhàn)略，為從業(yè)者提供清晰的應對框架。
在傳統(tǒng)的金融業(yè)務視野中，合規(guī)常被視作一項必要的成本支出，是創(chuàng)新步伐的“剎車片”而非“發(fā)動機”。然而，在“科技+金融+法律”深度融合的RWA加密業(yè)務領域，前沿的從業(yè)者正在實踐中重新定義合規(guī)：它不再是單純的成本中心，而是至關(guān)重要的生產(chǎn)力，是產(chǎn)品競爭力形成、發(fā)展與完善的內(nèi)在組成部分。
首先，合規(guī)是構(gòu)建市場信任的基石，直接轉(zhuǎn)化為產(chǎn)品的核心競爭力。?RWA業(yè)務的核心在于將真實世界的資產(chǎn)權(quán)益映射到區(qū)塊鏈上，其成敗關(guān)鍵在于能否獲得傳統(tǒng)金融世界與新興加密市場參與者的雙重信任。一個在監(jiān)管框架內(nèi)穩(wěn)健運行、經(jīng)過嚴格審計、資產(chǎn)權(quán)屬清晰、信息披露透明的RWA項目，能夠顯著降低投資者的認知門檻和信任成本。
例如，一個獲得特定司法管轄區(qū)許可、與受監(jiān)管的托管機構(gòu)合作、并定期發(fā)布經(jīng)審計儲備證明的RWA代幣，相較于游離在監(jiān)管之外的同質(zhì)產(chǎn)品，無疑對機構(gòu)資金和保守型投資者具有更強的吸引力。這種信任溢價直接體現(xiàn)在更高的估值、更深的流動性和更強的市場韌性上，合規(guī)由此成為最有效的市場準入“通行證”和品牌“護城河”。
其次，合規(guī)流程與科技工具的結(jié)合，能夠驅(qū)動運營效率的質(zhì)變，本身就是生產(chǎn)力的體現(xiàn)。?將合規(guī)要求（如KYC/AML、投資者適當性、交易報告等）通過智能合約、零知識證明、鏈上分析等技術(shù)創(chuàng)新進行代碼化和自動化，可以極大地降低人工操作成本與錯誤率，實現(xiàn)近乎實事的合規(guī)監(jiān)控與風險攔截。
這種“合規(guī)科技”的嵌入，不僅滿足了監(jiān)管要求，更優(yōu)化了用戶體驗——例如，一個預設合格投資者驗證的智能合約，能實現(xiàn)資金的即時、安全結(jié)算，避免了傳統(tǒng)金融中繁瑣的線下審核與漫長的等待周期。在這里，合規(guī)不再是業(yè)務流程的末端附加環(huán)節(jié)，而是被深度集成到產(chǎn)品架構(gòu)的設計之初，成為提升效率、確保平滑用戶體驗的關(guān)鍵引擎。
最后，前瞻性的合規(guī)戰(zhàn)略能夠為業(yè)務贏得戰(zhàn)略主動權(quán)和長期發(fā)展空間。?在監(jiān)管政策尚處探索期的領域，主動與監(jiān)管機構(gòu)溝通、參與“監(jiān)管沙盒”、擁抱國際最佳實踐，意味著能夠更早地理解規(guī)則、影響規(guī)則、適應規(guī)則。這種“主動合規(guī)”的姿態(tài)，使企業(yè)能夠預見并規(guī)避潛在的合規(guī)陷阱，在行業(yè)洗牌和政策收緊時存活下來，并憑借其先發(fā)合規(guī)優(yōu)勢迅速占領市場。
P2P浪潮中，那些早期就積極尋求銀行存管、進行嚴格信息披露的平臺，雖然在短期內(nèi)承受了更高的運營成本，但也贏得了更長的生存窗口和更好的市場聲譽。對于RWA而言，提前在數(shù)據(jù)隱私、跨境監(jiān)管協(xié)同、風險隔離等復雜法律問題上進行布局，將為企業(yè)應對未來全球監(jiān)管的統(tǒng)一與細化積累寶貴的制度資本與技術(shù)資本。
因此，在RWA的競爭中，最成功的企業(yè)將是那些能夠最佳地將科技駕馭能力、金融風險理解與法律合規(guī)智慧融于一體的組織。合規(guī)，在此模式下，徹底完成了從被動防御的成本，到主動創(chuàng)造價值的核心生產(chǎn)力的范式革命。
P2P行業(yè)的興衰軌跡揭示了金融創(chuàng)新與監(jiān)管關(guān)系的核心規(guī)律：任何脫離監(jiān)管框架的金融創(chuàng)新終將付出沉重代價。P2P最初以“信息中介”定位規(guī)避金融監(jiān)管，卻在實踐中異化為信用中介，積聚了期限錯配、資金池、自融等系統(tǒng)性風險。當監(jiān)管全面收緊時，全行業(yè)面臨清理整頓，大量平臺因非法吸收公眾存款罪等被迫退出市場。
從法律視角分析，P2P行業(yè)的衰敗根本原因在于其業(yè)務模式與中國《刑法》第176條規(guī)定的非法吸收公眾存款罪的四個要件完全吻合：未經(jīng)有關(guān)部門依法許可吸收資金、通過媒體等途徑公開宣傳、承諾還本付息、向社會不特定對象吸收資金。這種法律定性上的根本缺陷，導致無論平臺規(guī)模大小，最終都難逃法律制裁。2016年《網(wǎng)絡借貸信息中介機構(gòu)業(yè)務活動管理暫行辦法》的出臺，本應為行業(yè)提供合規(guī)發(fā)展路徑，但多數(shù)平臺未能及時調(diào)整業(yè)務模式，最終導致系統(tǒng)性崩塌。
RWA加密業(yè)務在科技創(chuàng)新層面超越了P2P，但其核心風險邏輯相通的。RWA通過區(qū)塊鏈技術(shù)將傳統(tǒng)資產(chǎn)代幣化，實現(xiàn)了資產(chǎn)的碎片化、流動性提升和交易效率優(yōu)化，體現(xiàn)了“科技+金融”的深度融合。然而，這種融合也帶來了更為復雜的法律挑戰(zhàn)：代幣化資產(chǎn)的法律性質(zhì)認定、跨境合規(guī)的協(xié)調(diào)、智能合約的法律效力等問題相互交織，形成了多維度的風險矩陣。
從全球監(jiān)管動態(tài)觀察，2017年美國SEC對于DAO事件調(diào)查報告認為代幣屬于證券，同時美 國基于“Howey測試”對特定代幣認定為證券的案例屢見不鮮。2023年其對Coinbase的訴訟即是對加密資產(chǎn)證券化屬性的最新詮釋。同時，歐盟MiCA法規(guī)的實施為加密資產(chǎn)市場提供了全新監(jiān)管框架，這些域外監(jiān)管經(jīng)驗對中國RWA業(yè)務發(fā)展具有重要參考價值。在中國法律框架下，RWA業(yè)務還須面對《證券法》第九條關(guān)于證券公開發(fā)行的規(guī)定、《關(guān)于防范代幣發(fā)行融資風險的公告》等規(guī)范文件的限制，這些法律紅線構(gòu)成了業(yè)務合規(guī)的基礎邊界。
基于對P2P教訓的反思和對RWA特性的分析，我們提出構(gòu)建一個從表層到深層的五層風險預警模型，為從業(yè)者提供清晰的風險識別框架。這一模型不僅考慮了風險的法律性質(zhì)，還綜合評估了風險的發(fā)生概率和危害程度，為差異化合規(guī)策略提供理論基礎。
這是最表層的風險，主要源于技術(shù)實現(xiàn)和商業(yè)安排的不完善。RWA業(yè)務中，智能合約編碼錯誤可能導致資產(chǎn)所有權(quán)轉(zhuǎn)移失敗或錯誤；預言機數(shù)據(jù)喂價偏差可能引發(fā)清算爭議；代幣持有人與底層資產(chǎn)權(quán)益的法律銜接不明確可能產(chǎn)生確權(quán)糾紛。此類風險雖不直接觸及行政或刑事紅線，但會侵蝕用戶信任，影響業(yè)務可持續(xù)性。
在RWA場景下，類似智能合約安全技術(shù)故障可能導致真實世界資產(chǎn)的錯誤轉(zhuǎn)移或凍結(jié)，引發(fā)大規(guī)模民事索賠。從法律適用角度，此類糾紛需依據(jù)《民法典》合同編及相關(guān)司法解釋處理，但區(qū)塊鏈技術(shù)的匿名性、去中心化特征對傳統(tǒng)證據(jù)規(guī)則和管轄權(quán)確定提出了挑戰(zhàn)。
P2P時期的教訓是，初期看似簡單的債權(quán)轉(zhuǎn)讓合同糾紛，隨著業(yè)務復雜化演變?yōu)槿后w性訴訟，最終拖垮了許多平臺。RWA從業(yè)者需建立機制化的糾紛預防與解決體系，包括智能合約的多重審計、明晰的法律文件設計、有效的客戶溝通機制等，將民事糾紛控制在可管理范圍內(nèi)。特別是在智能合約開發(fā)環(huán)節(jié)引入形式化驗證技術(shù)，在法律文件設計環(huán)節(jié)明確約定管轄權(quán)和準據(jù)法，可顯著降低民事糾紛發(fā)生概率和處置成本。
這一層級風險涉及行政監(jiān)管程序的違反，主要表現(xiàn)為未經(jīng)許可從事需特許經(jīng)營的活動、未按規(guī)定履行報告義務、信息披露不充分等。RWA業(yè)務中，代幣發(fā)行可能觸及證券公開發(fā)行的程序要求，資產(chǎn)托管安排可能違反特定行業(yè)的監(jiān)管規(guī)定，跨境業(yè)務可能忽視當?shù)貍浒赋绦颉?/p>
根據(jù)中國現(xiàn)行法律框架，RWA業(yè)務可能觸及的行政許可包括但不限于：《證券法》規(guī)定的證券業(yè)務許可、《期貨和衍生品法》規(guī)定的衍生品業(yè)務許可、《銀行業(yè)監(jiān)督管理法》規(guī)定的存貸款業(yè)務許可等。特別是在資產(chǎn)代幣化過程中，若被認定為“證券發(fā)行”，則必須遵守《證券法》第十二條關(guān)于公開發(fā)行的程序規(guī)定，否則將面臨行政處罰。2023年美國SEC對BUSD發(fā)行方Paxos采取的執(zhí)法行動，正是程序合規(guī)風險的現(xiàn)實例證。
回顧P2P發(fā)展，許多平臺初期忽視備案管理、資金存管等程序要求，認為“實質(zhì)重于形式”，最終在監(jiān)管收緊時因程序瑕疵被全面清退。RWA從業(yè)者應當主動擁抱監(jiān)管，與監(jiān)管機構(gòu)保持溝通，全面理解各司法管轄區(qū)對數(shù)字資產(chǎn)和傳統(tǒng)金融業(yè)務的程序性要求，確保業(yè)務開展的程序合規(guī)。特別是在跨境業(yè)務場景下，需同時滿足資產(chǎn)所在地、發(fā)行地、交易地等多法域的程序要求，建立矩陣式合規(guī)管理體系。
此層級風險已觸及業(yè)務實質(zhì)的合規(guī)問題，主要表現(xiàn)為風險控制機制不健全、投資者適當性管理缺失、資產(chǎn)質(zhì)量控制不嚴等。RWA業(yè)務中，若將高風險房地產(chǎn)項目代幣化后向普通投資者銷售而未做充分風險提示和合格投資者篩選，便構(gòu)成行政實質(zhì)違規(guī)；若穩(wěn)定幣儲備資產(chǎn)管理不透明、流動性不足，也會面臨監(jiān)管處罰。
從金融監(jiān)管本質(zhì)看，行政實質(zhì)合規(guī)的核心是確保金融風險可控、投資者權(quán)益得到充分保護。中國《金融消費者權(quán)益保護實施辦法》明確要求金融機構(gòu)建立投資者適當性管理制度，而RWA業(yè)務作為新興金融形態(tài)，同樣應當遵循這些基本原則。2022年Terra/Luna生態(tài)系統(tǒng)的崩潰，表面是算法穩(wěn)定幣的技術(shù)失敗，實質(zhì)是風險控制機制的系統(tǒng)性缺失，這一案例為RWA業(yè)務的風險管理敲響了警鐘。
P2P平臺普遍存在的期限錯配、風險準備不足、虛假標的問題，正是行政實質(zhì)違規(guī)的典型案例。RWA從業(yè)者需采取技術(shù)法律相結(jié)合的措施，如建立基于區(qū)塊鏈的透明披露系統(tǒng)、設計動態(tài)風險評估模型、實施嚴格的投資人認證程序，從實質(zhì)上確保業(yè)務風險可控。特別是在資產(chǎn)端質(zhì)量控制方面，可引入傳統(tǒng)金融行業(yè)的盡職調(diào)查標準，結(jié)合區(qū)塊鏈技術(shù)的可追溯性，構(gòu)建全生命周期的風險管理體系。
喜來順財經(jīng)
