作者：Zack Guzman；編譯：白話(huà)區(qū)塊鏈
MicroStrategy創(chuàng)始人邁克爾·塞勒（Michael Saylor）已成為比特幣最直言不諱的支持者之一，他大膽宣稱(chēng)：“沒(méi)有第二好的選擇。”
自2020年以來(lái)，Saylor通過(guò)他的上市公司累計(jì)購(gòu)買(mǎi)了超過(guò)300億美元的比特幣，賬面利潤(rùn)已超過(guò)140億美元，使MicroStrategy成為持有比特幣最多的企業(yè)。這一策略贏得了比特幣極端主義者的贊賞，同時(shí)也引來(lái)了傳統(tǒng)投資者的質(zhì)疑。
然而，隨著MicroStrategy繼續(xù)籌集數(shù)十億美元資金——計(jì)劃在未來(lái)三年內(nèi)新增融資420億美元——以四倍押注比特幣，外界的擔(dān)憂(yōu)也在加劇。這是否會(huì)醞釀出另一個(gè)巨大的泡沫？如果比特幣價(jià)格下跌，MicroStrategy的大膽行動(dòng)將如何收?qǐng)觯?/p>
MicroStrategy的比特幣策略與加密領(lǐng)域最臭名昭著的交易之一“GBTC溢價(jià)交易”有相似之處。在這波套利交易的巔峰時(shí)期，投資者通過(guò)灰度比特幣信托（GBTC）獲得比特幣敞口，因其交易價(jià)格高于基礎(chǔ)比特幣持倉(cāng)的價(jià)值。他們通過(guò)貸款換取GBTC的股份，并在鎖倉(cāng)期結(jié)束后賺取溢價(jià)收益。
這種交易在2021年發(fā)生了戲劇性的崩盤(pán)，當(dāng)時(shí)GBTC溢價(jià)轉(zhuǎn)為折價(jià)。像三箭資本（Three Arrows Capital）和BlockFi等過(guò)度杠桿化或與杠桿化客戶(hù)關(guān)聯(lián)的公司相繼倒閉。隨后的一系列破產(chǎn)浪潮，包括Genesis的破產(chǎn)，凸顯了建立在脆弱市場(chǎng)失衡基礎(chǔ)上的金融策略的風(fēng)險(xiǎn)。
如今，批評(píng)者警告稱(chēng)，MicroStrategy正走在類(lèi)似的鋼絲上。但與利用GBTC溢價(jià)不同，MicroStrategy通過(guò)自家股票和債券為比特幣杠桿化交易開(kāi)辟了一條新路徑——實(shí)際上將公司轉(zhuǎn)變?yōu)橐粋€(gè)加杠桿的比特幣代理。
一些時(shí)期MicroStrategy 的比特幣購(gòu)買(mǎi)行為
MicroStrategy 的策略核心是通過(guò)發(fā)行可轉(zhuǎn)債和股票籌集資金，其運(yùn)作方式如下：
以低利率借款（0%）MicroStrategy 向債券持有人提供極低甚至零利率的債券。
提供股票增值潛力作為回報(bào)，債券持有人可在股票價(jià)格上漲時(shí)將債券轉(zhuǎn)換為 MicroStrategy 的股票。這種潛在收益吸引了包括德國(guó)最大保險(xiǎn)公司 Allianz 在內(nèi)的眾多機(jī)構(gòu)投資者。
購(gòu)買(mǎi)更多比特幣籌集到的資金隨即用于購(gòu)買(mǎi)更多比特幣，從而推動(dòng)股票價(jià)格進(jìn)一步上漲。
這一反饋循環(huán)讓 MicroStrategy 的股票表現(xiàn)驚人，僅在 2024 年就上漲了近 500%。這一策略極為成功，以至于債券投資者受股價(jià)潛在增值的吸引，愿以 0% 利率向公司借出數(shù)十億美元。
這是一個(gè)頗具吸引力的說(shuō)法：為什么要滿(mǎn)足于債券的低利率回報(bào)，而 MicroStrategy 卻能為你提供投資翻倍甚至五倍的機(jī)會(huì)？正如 Saylor 在最近一次投資者電話(huà)會(huì)議中所言，債券持有人正在逃離“實(shí)際回報(bào)為負(fù)”的世界，追求比特幣帶來(lái)的潛在收益。
目前，MicroStrategy 的策略運(yùn)作得非常出色，比特幣價(jià)格的上漲創(chuàng)造了一個(gè)良性循環(huán)。但如果比特幣的走勢(shì)逆轉(zhuǎn)，會(huì)發(fā)生什么？
MicroStrategy 擁有近 38.7 萬(wàn)枚比特幣，價(jià)值約 370 億美元，但其股市估值已超過(guò) 1000 億美元。這種超高估值在很大程度上依賴(lài)于比特幣價(jià)格持續(xù)上漲的假設(shè)。如果比特幣下跌，這家公司的股價(jià)——本質(zhì)上是對(duì)比特幣的杠桿押注——可能會(huì)大幅下挫。
還需注意的是，像 MSTU 和 MSTX 這樣的雙倍杠桿 ETF，專(zhuān)注于 MicroStrategy，也在 MicroStrategy 的比特幣投機(jī)基礎(chǔ)上進(jìn)一步加劇了市場(chǎng)的投機(jī)行為。
所有這些都推動(dòng)了巨額的比特幣購(gòu)買(mǎi)。根據(jù) Fundstrat 的研究，實(shí)際上 MicroStrategy 的買(mǎi)入量遠(yuǎn)超本月早些時(shí)候所有比特幣 ETF 的總流入量。如果市場(chǎng)開(kāi)始懷疑 MicroStrategy 能否實(shí)現(xiàn)其 420 億美元的融資目標(biāo)，比特幣價(jià)格可能下跌，從而進(jìn)一步危及 MicroStrategy 融資能力。而一旦這種局面發(fā)生轉(zhuǎn)變，情況可能迅速惡化。類(lèi)似的情況曾發(fā)生在 FTX 最需要資金時(shí)的融資嘗試，以及 Terra 在其 400 億美元崩盤(pán)時(shí)的狀況。
盡管 Saylor 多次強(qiáng)調(diào)公司永遠(yuǎn)不會(huì)出售其比特幣，但如果債務(wù)壓力增加且比特幣價(jià)格下跌，這一立場(chǎng)可能難以維持。
GBTC 溢價(jià)交易的警示故事依然歷歷在目。當(dāng)市場(chǎng)條件發(fā)生變化時(shí)，這種泡沫破裂，暴露了杠桿策略的脆弱性。盡管 MicroStrategy 的方法避免了一些 GBTC 交易的陷阱——例如它并不依賴(lài)于效率低下的基金結(jié)構(gòu)——但它同樣面臨著核心風(fēng)險(xiǎn)：如果比特幣價(jià)格下跌，杠桿可能放大損失。
Saylor 對(duì)比特幣的堅(jiān)定信念或許能激發(fā)信心，但歷史表明，市場(chǎng)不可能無(wú)限上漲。正如 2023 年 Terra 崩盤(pán)時(shí)，人們對(duì)一個(gè)“自我維持系統(tǒng)”的過(guò)度自信導(dǎo)致了 400 億美元的損失，如果比特幣價(jià)格下跌，MicroStrategy 的股價(jià)也可能面臨類(lèi)似的清算時(shí)刻。
然而，對(duì)于那些堅(jiān)信美國(guó)政府會(huì)緊隨其后，將比特幣納入其戰(zhàn)略?xún)?chǔ)備的比特幣支持者而言，MicroStrategy 的賭注有潛力成為史上最偉大的投資——要么以“天才之舉”聞名，要么以“慘烈失敗”留名。
喜來(lái)順財(cái)經(jīng)
